ليس الأمر مجرد تقطيع مكونات من قِبل شركات المطاعم. سلاسل الامتياز التي تُقدّم كل شيء من البيرجر إلى البوريتو "وجبة مكسيكية" توفر أيضا شرائح سندات متنوعة للمستثمرين، في وقت وصلت فيه شهيتهم لمنتجات التوريق المالي من المطاعم إلى مستويات قياسية. طرحت سلسلة مطاعم تاكو بيل 1.5 مليار دولار تقريبا من الديون الأسبوع الماضي، مستخدمة أسلوب هيكلة متبع في وول ستريت، يمنح المستثمرين وصولا مباشرا أكثر إلى إيراداتها من الوجبات السريعة أكثر من سندات الشركات العادية. السلسلة المكونة من 6900 مطعم، التابعة لشركة Yum Brands المُدرجة في نيويورك، هي أحدث امتياز للمطاعم يُغري المستثمرين بما يسمى التوريق المالي لكامل الشركة. باستخدام آلية التمويل المعقدة – تقطيع سنداتها إلى شرائح ذات مستويات مختلفة من المخاطر، ووعدها المستثمرين بالأموال الأولى من إيرادات الامتيازات والمطاعم المملوكة للشركة – تمكنت "تاكو بيل" من تقليص تكاليف اقتراضها وتعزيز تصنيفاتها الائتمانية. الهندسة المالية لشركة الطعام المكسيكي هي أحدث مثال على سعي وول ستريت للمزاوجة بين طلب المستثمرين على الأصول ذات العوائد المرتفعة والشركات ذات التصنيف الائتماني الخطر التي ترغب في الحصول على مزيد من المال. لكن هذا الأسلوب يجلب معه مخاطر جديدة ويمكن أن يقلل من المرونة المالية لمديري الشركات. بعد عملية تاكو بيل، وصل عدد عمليات التوريق المالي للشركات بالكامل إلى 11 عملية في عام 2018، معظمها من شركات مطاعم مثل دومينوز بيتزا ومجموعة البيرجر "سونيك"، متجاوزة بذلك تسع عمليات جرت العام الماضي. وجمعت الشركات المُصدّرة للسندات أكثر من 25 مليار دولار في هذه الأنواع من المعاملات على مدى الأعوام الخمسة الماضية. وقال أحد المطلعين على الصفقة "سندات التوريق المالي في الوقت الحالي، مقارنة بأشكال أخرى من السندات التي تستطيع شركة Yum الوصول إليها، هي الأكثر فعالية من حيث التكلفة". الهيكل الأنموذجي ينقل جميع أصول الشركة المولدة للدخل، مثل اتفاقيات الامتياز، إلى كيان منفصل يصدر الديون المورقة. وسيكون هذا الكيان مسورا في حال خسرت الشركة الأم، ما يساعد وكالات التصنيف الائتماني على رؤية ديونها بشكل أكثر إيجابية، وغالبا رفع الدين إلى "درجة استثمارية". جيسي سابل، المحلل في وكالة ستاندرد آند بورز العالمية، التي منحت صفقة "تاكو بيل" درجة BBB، أعلى درجة واحدة من تصنيف شركة Yum التي حصلت على BB، لاحظ أن "الأمر الفريد هنا هو أن الهيكلة تسمح لجميع الأصول المولدة للدخل بأن يتم فصلها في كيان بعيد عن الإفلاس. إنها محمية". التصنيف الأعلى يقلل من تكاليف الاقتراض، لكن المستثمرين يشعرون بالسعادة أيضا. فلأن الهيكلة أكثر تعقيدا من الديون المباشرة من الشركات العريقة، فهي في الغالب تحمل عوائد أعلى نسبيا من سندات الشركات ذات التقييم الائتماني المماثل. تم تسعير سندات "تاكو بيل" الجديدة يوم الخميس مع عائد كلي نسبته 4.34 في المائة للشريحة الأولى و4.97 في المائة للشريحة الثانية. هذا أقل مما تدفعه شركة أنموذجية ذات تصنيف ائتماني BBB مثل Yum – العائد على مؤشر بانك أوف أمريكا ميريل لينش للسندات ذات التصنيف الائتماني BBB كان 5.8 في المائة يوم الخميس. اهتمام المستثمرين بالتوريق المالي من المطاعم يأتي في وقت صعب بالنسبة إلى صناعة الوجبات السريعة في الولايات المتحدة، التي تعاني تشبعا في المنافذ وانخفاضا في الإقبال. وحققت "تاكو بيل" نجاحا مع أصناف جديدة في قائمة الطعام مصحوبة بعروض ترويجية، ما أدى إلى زيادة المبيعات في الربع الثالث. وساعدت نتائجها الشركة الأم، Yum، على تعويض انخفاض نسبته 1 في المائة في "بيتزا هت"، التي تملكها أيضا. وتعاني سلاسل أخرى، في وقت يبحث فيه المستهلكون عن بدائل صحية للبيرجر والبيتزا، الأمر الذي يعرض شركات المطاعم إلى ضغط لتقديم خصومات. لكن المستثمرين قالوا "إن الديون نفسها مدعومة من أنموذج الامتياز، على الرغم من التحديات التي تواجه المطاعم نفسها". وعادة ما تدفع الامتيازات حصة من إيرادات مبيعاتها للشركة الأم قبل خصم التكاليف، مثل الأجور. ومع أن تدفق المدفوعات هذا قد يتعرض لضغوط في حال حدوث تراجع اقتصادي، إلا أنه لن يكون متقلبا مثل أرباح الشركات. وبحسب وكالة ستاندرد آند بورز، تسعة من كل عشرة مطاعم تاكو بيل منحت امتيازا. في حال إفلاس الشركة الأم يتم تنظيم عمليات توريق للشركة بالكامل مع "مدير مؤقت" محدد يتدخل لتحصيل الإيرادات من الامتيازات، ويضمن حصول المستثمرين على أموالهم. لكن الأمر لا يخلو من المخاطر. تتخلى الشركات فعليا عن بعض السيطرة على أصولها مقابل تكاليف اقتراض منخفضة. كما يحد الهيكل من وصول الشركات إلى أسواق رأس المال الأخرى للديون. وسيكون بيع السندات الصادرة عن الشركة الأم صعبا، لأن المستثمرين في عملية التوريق لهم مطلب أقوى على الإيرادات. ويجري عقد كثير من الصفقات – على الأقل جزئيا – لاستخراج السيولة من الشركة وإعادة رأس المال إلى المساهمين، حيث إنها تستخدمها وسيلة للرفع المالي من أجل تحقيق مكاسب قصيرة الأجل. لكن حتى في هذه الحالات، الديون نفسها محمية، كما يقول المستثمرون. أصدرت شركة لوكال إنسايت للإعلام، وهي ناشر دليل الهاتف "يلو بيدج"، سندات في عامي 2007 و2008 مدعومة بإيراداتها. غير أن الشركة تخلفت عن الدفع في عام 2010، نتيجة لضعف قطاع النشر، لكن على الرغم من تخفيض تصنيفها استمرت الديون المورقة في الدفع طوال فترة الإفلاس. في حالة "تاكو بيل"، تشير وكالة ستاندرد آند بورز إلى أن التدفقات النقدية يمكن أن تنخفض 49 في المائة عن متوسطها الحالي عن فترة 12 شهرا السابقة، ومع ذلك يظل المال كافيا للدفع للمستثمرين.